上周五在美元下挫、美债收益率连续拉升之时，新台币突然暴涨 3% 创四十年来最大单日涨幅，震撼外汇市场。本周一再现惊人涨幅，新台币兑美元盘初上涨 4%，为 2023 年 2 月以来的最高水平，更是刷新 1988 年以来最大单日涨幅。
此番暴涨表面上看似 " 繁花似锦 "，比如美国科技行业或加大从中国台湾的半导体进口，推升了新台币需求。然而实质上，这或许是中国台湾的寿险巨头们在恐慌中集体对冲美元敞口所引发的连锁反应。
眼下，一场潜伏已久的金融风暴或许正悄然而至：天量规模的货币错配就像定时炸弹，正随着美元贬值而引爆。
台湾寿险业的 " 噩梦 "：结构性错配的 " 千亿美元 " 炸弹
长期以来，当地寿险公司一直面临着一个巨大的结构性错配。
从 2000 年初开始，中国台湾贸易顺差积累了大量美元外汇，占其 GDP 的 5% 至 7%，如何处理这些美元成为当务之急。而与此同时，当地的寿险公司又面临本地债券资产短缺的困境，规模难以继续扩张，因此两者 " 一拍即合 "，中国台湾就这样悄无声息地成为了全球固定收益市场中一个被低估的重要力量。
截至今年 1 月，中国台湾外汇储备高达 1.7 万亿美元（其中大部分是美国债券），这相当于其 GDP 的 200% 以上，是台湾债券市场规模的 5 倍以上，寿险公司在其中扮演关键角色。
具体来看，约有 1 万亿美元掌握在私人手中，其中 7000 亿美元具体持有在保险投资组合中。在巅峰时期，寿险公司每年购买超过 500 亿美元的美元资产。他们用新台币发行保单，再拿这些钱投资海外美元资产，利润十分可观。
然而这种 " 依赖新台币融资但持有美元资产 " 的策略造成了巨大的货币错配风险。外汇敞口错配程度超过其投资组合的 40%，约合 4600 亿美元，仅此一项就占中国台湾 GDP 的 60% 以上。
这种错配导致中国台湾的寿险行业同时面临三重风险：美元兑新台币贬值导致资产价值下降、货币对冲成本高企吞噬利润、美债收益率走高造成的资本损失。一旦美元贬值或美国利率上升，或导致整个行业出现巨额亏损，甚至会影响台湾金融市场的稳定。
美元疲软＋高利率：台湾金融系统的双重挑战
由于中国台湾大量投资美元资产，因此其金融稳定面临的最大风险实际上是美元疲软，尤其是美元疲软与美国高利率的叠加效应。
台湾寿险公司持有的多数债券是期限极长、结构复杂的美元计价债券，这使得美国利率变动与中国台湾金融系统高度联动。美国利率上升，就会导致寿险公司遭遇巨额账面亏损。
目前，多数长期高评级美元企业债的市场价格已经比面值低了 10% 到 15%。套用到中国台湾寿险业持有的 7000 亿美元美债上，未实现亏损的规模可能等于甚至超过整个寿险行业的资本金总额。
长期以来，中国台湾的 " 中央银行 " 是通过提供掉期交易帮助寿险公司对冲风险，维持了表面上的稳定。
然而在当前形势下，贸易摩擦不仅推高了美债收益率，还让中国台湾的 " 中央银行 " 在干预汇市时面临更多外部压力和制约。这也导致其央行难以像过去那样大手笔干预汇市，这也是上周五新台币暴涨的关键原因之一。
不彻底的对冲策略
中国台湾的寿险公司虽然有对冲货币风险，但并不彻底。
目前仍有约 2000 亿美元的美元资产没有保障，相当于台湾 GDP 的四分之一。因此若汇率波动剧烈，可能迅速吞噬保险业资本金。
这些对冲工具大多数通过外汇远期合约完成——即在未来 1 到 3 个月将美元换回新台币。通过不断滚动这些合约，试图避免汇率变动造成损失。但这种操作是有代价的，远期对冲的成本取决于双方的短期利差，曾在美联储激进加息期间高达年化 5% 以上。
部分对冲曾由中国台湾的 " 中央银行 " 提供支持，如今规模缩小至约 1000 亿美元。另外，还有约 1000 亿美元对冲通过无本金交割远期合约（NDF）完成，但这类工具用离岸美元结算，无法真正换回新台币，遇到兑付压力时几乎无效。
全球金融重构的前奏或已吹响
展望后市，如果美元继续疲软，而中国台湾无法有效干预，当地寿险业可能被迫进一步大规模对冲其美元敞口，从而引发新台币进一步升值的螺旋效应。
这不仅会损害中国台湾的出口竞争力，更可能导致寿险业面临严重的偿付能力危机。
而随着美元进入可能的长期贬值通道，这场金融风暴也许只是全球金融重构的前奏。
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